Performance Update – April 2015

Das erste Quartal 2015 stand im Banne der Aktionen der Notenbanken – und es bescherte manchem Portfolio eine deutliche Delle. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat Mitte Januar den Mindestkurs des Euros zum Franken aufgehoben, die Europäische Zentralbank (EZB) hat kurz darauf den Kauf von Anleihen am Sekundärmarkt angekündigt, und die US-Notenbank Fed zieht in Betracht, in den nächsten Monaten die Zinsen anzuheben. In der Folge gab es grosse Bewegungen an den Devisenmärkten und temporäre Korrekturen an den Aktienmärkten. In der Schweiz sanken die Anleihenrenditen auf neue Tiefs, europäische Aktien zeigten in Erwartung der Liquiditätsschwemme eine hervorragende Performance, und Immobilienanlagen profitierten von Geldzuflüssen.

Unser PARtact Dynamic Strategy Fund erzielte seit seiner Lancierung im Juli 2012 bis Ende März 2015 eine Performance von 15,37%. Das entspricht einer Wertentwicklung von 5,34% per annum. Die diversifizierten Strategien erwirtschafteten seit ihrer Ausgabe 2011 und 2012 eine Rendite zwischen 3,98 und 10,12% per annum. Der PARworld Dynamic Equity Strategy Fund (Aktien Welt) zeigte seit Anfang 2014 eine Wertsteigerung von 7,10%, und unsere Mandate (Aktien Welt) lieferten seit September 2012 eine Performance von 31,30%, was einer annualisierten Rendite von 11,12% entspricht.

Unsere vorsichtige Haltung gegenüber Sachwerten und das nur teilweise abgesicherte Währungsexposure haben unseren Fonds und Mandaten im ersten Quartal 2015 den ersten Performancedämpfer seit der Lancierung beschert. Aufgrund dieser Erfahrung haben wir die Bewirtschaftung unserer Währungsrisiken geändert und unsere Benchmark betreffend Fremdwährungen defensiver gestaltet.

Das Jahr 2015 scheint bislang die Ereignisse des Jahres 2014 zu spiegeln. Ganz im Sinne des Sprichworts «die Letzten werden die Ersten sein» entwickelten sich die Aktienmärkte in Europa ausgezeichnet und holten ihren Rückstand auf die Weltaktienmärkte in wenigen Wochen auf. Trotz anhaltender geopolitischer Unsicherheiten, eines ungelösten und sich verschärfenden Schuldenproblems sowie der sich nur langsam erholenden Konjunktur hat die Europäische Zentralbank (EZB) den meisten Investoren keine andere Wahl gelassen, als Aktien zu erwerben. Auch die Obligationenmärkte zeigten erneut eine positive Wertentwicklung, da die Zinsen zum Teil unter die Marke von null sanken.

Vor allem Aktienmärkte, deren Performance hinterherhinkte, haben sich in diesem untypischen Quartal gut entwickelt. Die osteuropäischen Märkte legten ein ungewohntes Tempo vor, und auch die Börsen in Japan und China zeigten aussergewöhnlich rasche Bewegungen in dieselbe Richtung: nach oben. Wir begegneten diesen unberechenbaren Entwicklungen auf zwei Arten. Einerseits erhöhten wir den Anteil globaler Aktien und partizipierten dadurch an dieser Hausse. Anderseits reduzierten wir unser Aktienexposure insgesamt auf ein rekordtiefes Niveau, weil wir zurzeit das systemische Risiko –und damit die Wahrscheinlichkeit eines substanziellen Rückschlags an den Aktienmärkten – als sehr hoch einschätzen.

Wie wenn der europäische Bondmarkt schweizerischen Verhältnissen nacheiferte, sind die Renditen von Euroanleihen in negatives Territorium gerutscht. Dies ist für europäische Investoren ein Paradigmenwechsel. Sie scheinen eine langfristige Tiefzinsphase zu antizipieren, vorläufig sind keine weiteren Kursgewinne zu erwarten, und die Anleihen werfen keine Rendite ab, sondern entsprechen einem Kostenfaktor resp. Negativzins oder Guthabengebühr.

Zwischenzeitlich hat sich die Duration (Laufzeit) der Obligationenindizes unbeachtet und stetig nach oben bewegt, was eine Verlängerung der Laufzeiten neuer Emissionen signalisiert. Wegen der negativen Verzinsung ist zudem ein seltenes Phänomen zu beobachten: Die modifizierte Duration, die das effektive Zinsrisiko der Anleihe misst, nimmt deutlich zu und kommt über der normalen Duration zu liegen. Diese beiden Faktoren gemeinsam führen in einem indexierten Bondportfolio zu einer häufig unbeabsichtigten, aber substanziellen Verlängerung der Laufzeitenstruktur von bis zu einigen Jahren. Tritt dies durch eine Veränderung der Marktverhältnisse überraschend zu Tage, können die Marktteilnehmer überreagieren.

Nachfolgend die detaillierten Resultate unserer Fonds und Mandate bis Ende März 2015:

Übersicht per März 2015

Gemäss NAV (Net Asset Value) der UBS Fonds Management (Switzerland) AG.

Die Resultate können aufgrund unterschiedlicher Starttermine nicht als Composites verstanden werden und stellen eine indikative Angabe dar. Ferner sind die Markteintrittskosten in den Performances eingerechnet und belasten das Ergebnis.

Wie geht es weiter?

Für viele Anleger bleibt aufgrund der Zinssituation nur die Flucht in den Aktienmarkt, wo Dividendenstrategien seit einigen Jahren – teilweise zu Recht – Hochkonjunktur haben. Das Ausmass an Produktinnovation und Aktivität in diesem Segment hat heute aber eine Dimension erreicht, die vernünftig agierende Investoren vorsichtig stimmt.

Das Geschehen an den Finanzmärkten in Europa – verursacht durch die Ankündigung der EZB, den Markt mit Liquidität zu überschwemmen – reflektiert einen gefährlichen Mix von Euphorie, fehlender Alternativen, Herdentriebverhalten und eben dieser nicht nachhaltigen Geldschwemme. Das ist ein Mix, aus dem der nächste grössere Marktrückschlag entstehen könnte.

Der MSCI World, die Richtgrösse für die Entwicklung aller Aktienmärkte weltweit, hat im ersten Quartal 2015 bescheidene 2,3% (in Dollar gerechnet) zugelegt. In Franken gerechnet beendete er das Quartal beinahe unverändert, obwohl die Performance der europäischen Märkte geradezu explodiert ist. Diese Beobachtung sollte keinem Investor entgehen und zu einer eher vorsichtigen Investitionspolitik führen, trotz – oder gerade wegen – der rasanten Rally der erwähnten, hinterherhinkenden Märkte. Wir interpretieren diese Entwicklung als Zeichen, dass nun auch noch die Nachzügler in einer impulsiven, von zu viel Liquidität getriebenen Welle nach oben geschwemmt wurden, sowie als Ermüdungserscheinung der fünfjährigen Aktienhausse.

Das jüngste Feuerwerk an den Bondmärkten hat nun ein zweites gezündet: Äusserst defensive, sich jedoch auf Renditejagd befindende Anleger erwerben Aktien. Das ist alles andere als beruhigend, denn die Wahrscheinlichkeit einer Enttäuschung und die nachfolgende Flucht aus der Anlageklasse sind häufig die Folgen solcher Entwicklungen. Zu bemerken ist zudem, dass Privathaushalte in Europa historisch nur wenig Aktien halten.

In unserem letzten Performance Update schrieben wir:

«Das ereignisreiche vierte Quartal 2014 sollte Anlegern als Weckruf dienen, ihr Portfolio zu überprüfen. Die Höchststände von Aktienindizes, euphorische Anleihenmärkte, verrücktspielende Rohwarenmärkte, der erstarkte Dollar und eine auslaufende präzedenzlos akkommodierende Geldpolitik der US-Notenbank Fed sind deutliche Zeichen der Unruhe und weiterer möglicher Marktverwerfungen.»

Das Ausmass, in dem diese Verwerfungen gerade Schweizer Investoren betrafen, hatten wir uns nicht vorstellen können. Die Qualität und Effektivität unserer Indikatoren hat sich erneut als hervorragend erwiesen.

Die Volatilität (Schwankungsbreite der Kurse) an den Kapitalmärkten ist in den letzten Monaten gestiegen. Dabei haben sich die Märkte sehr unterschiedlich entwickelt. Der Haupttreiber einer positiven Performance war und ist die akkommodierende Geldpolitik. Der Einfluss dieser Geldpolitik nimmt in den USA eher ab, die europäischen Aktienmärkte hingegen wurden im ersten Quartal 2015 richtiggehend davon befeuert. Wann diese durchaus nachvollziehbare und vorteilhafte Entwicklung zu einer Übertreibung mit Korrekturpotenzial ausufert, ist schwierig zu prognostizieren. Wir neigen deshalb in solchen Phasen zu Vorsicht und reduzieren unsere Aktienquote tendenziell zu früh.

Wie die Renditen erzielt wurden

Die Entscheidung der Schweizerischen Nationalbank, den Euromindestkurs aufzuheben, hat uns in den in Franken denominierten Anlageprofilen Performance gekostet. Aufgrund der Resultate im ersten Quartal 2015 haben wir Massnahmen in Bezug auf unser Währungsmanagement ergriffen. Unter anderem halten wir neu keine Fremdwährungen mehr ohne effektive, zugrundeliegende Auslandanlage. Unsere Benchmark unterscheidet nun zwischen der aus dem hohen Auslandexposure resultierenden Fremdwährungsquote und der neutralen, gewünschten Fremdwährungsquote. Diese haben wir in den Anlageprofilen in Franken deutlich reduziert und somit das neutrale Währungsrisiko in unseren Portfolios gedrosselt.

Konsequenterweise nutzen wir vermehrt kotierte Fonds (ETF) auf Auslandaktien, die in Franken abgesichert sind. Die Anzahl solcher Instrumente hat in den vergangenen Monaten kontinuierlich zugenommen, wovon wir profitieren können. Die Vielfalt in Franken gehedgter ETF dürfte in naher Zukunft nochmals grösser werden und die Umsetzung fremdwährungsneutraler Kapitalmarktengagements erleichtern.

Wechselkursverhältnisse dominieren immer häufiger den Verlauf der einzelnen regionalen Aktienmärkte. Diese regionalen Differenzen sowie die währungspolitischen Gegebenheiten und Veränderungen sind jedoch je länger, je mehr nur schwer voraussehbar. Deshalb bevorzugen wir ein Engagement in den globalen Aktienmarkt und partizipieren somit an den regionalen Entwicklungen im Rahmen ihrer Kapitalgewichte.

Wegen unserer zurzeit äusserst vorsichtigen Anlagestrategie halten wir in Aktien ein deutliches Untergewicht und in Obligationen eine kurze Duration. Mit unserer Performance im ersten Quartal 2015 sind wir trotz guter Resultate in den Anlageklassen Immobilien, Aktien und sich stabilisierender Rohstoffpreise nicht zufrieden.

Aktuelle Situation und Positionierung

Unsere Risikoindikatoren haben die Verwerfungen an den Kapitalmärkten frühzeitig erkannt, und deshalb haben wir unsere Risikoneigung über das Jahresende auf das tiefste Niveau gesenkt. In unseren Portfolios halten wir weiterhin an einer Untergewichtung der Aktien fest und sind zwecks Diversifikation weiterhin in Immobilien und Rohstoffen investiert (ca. 8%).

Die über das Jahresende beobachtete hohe Turbulenz und die inhärenten systemischen Risiken haben sich im letzten Quartal kaum verändert. Die systemischen Risiken sind leicht gesunken, allerdings verharrten sie über der Schwelle, die zu einer Entwarnung hätte führen können. Die Turbulenz hingegen hat sich nicht von ihrem Höchstwert gelöst. Wir haben unser Untergewicht an Sachwerten deshalb erneut bestätigt und unsere Währungsrisiken in einem ersten Schritt reduziert. Wir halten das Gesamtportfoliorisiko weiterhin auf einem sehr tiefen Niveau. Das spiegelt unsere Absicht, die Kundenvermögen in diesen turbulenten Zeiten vor grösseren Rückschlägen zu schützen.

Mit dieser äusserst defensiven Positionierung tragen wir den latenten systemischen Risiken Rechnung und meiden die ungewohnten und erratischen Kursbewegungen in fast allen Anlageklassen. Sollten sich die Verhältnisse an den europäischen Märkten in den kommenden Wochen normalisieren und die weltweiten Turbulenzen nachlassen, werden wir unsere Allokation entsprechend anpassen.

Warum unsere Resultate nachhaltig sind

Begründung April 2015
«Wir reagieren auf veränderte Risikokonstellationen»

Wir verbessern unseren Anlageprozess kontinuierlich und bewirtschaften die Risiken mithilfe unserer Indikatoren. Wir skalieren das Gesamtrisiko eines Portfolios und haben in diesem Kontext das Management unserer Währungs- und Zinsrisiken verfeinert.

Begründung Januar 2015
Die Risikoverhältnisse an den Aktienmärkten können sich rapide ändern. Die Entwicklung zu einem unangenehmen Risikococktail passiert meist unspektakulär. Die Konsequenzen dieser Risikokonstellationen können jedoch alles andere als unspektakulär sein. Sie führen zwar nicht immer zu grösseren Verlusten, sind aber meist auch nicht lukrativ. Aus diesem Grund meiden wir solche Risikokonstellationen.

Begründung Oktober 2014
Wir verfolgen die Entwicklung in den Bereichen Risikoindikatoren, Korrelationen, Volatilitäten und Saisonalität auf täglicher Basis und stützen unsere Entscheidungen auf diese Beobachtungen ab. Diese Faktoren, die das Verhalten aller Investoren reflektieren, sind für uns weit verlässlicher, als Renditeprognosen oder eine Abschätzung der fundamentalen Entwicklung (auch wenn diese sehr gewissenhaft vorgenommen wurden).

Begründung Juli 2014
Gerade bei erhöhter Prognoseunsicherheit kann unser Risikomanagement einen substanziellen Beitrag zur Verbesserung der Performance leisten. Unsere Indikatoren sind objektive Beobachter des Marktgeschehens und kennen das Phänomen der «Position qui parle» nicht.

Begründung April 2014
Häufige Richtungswechsel sind kostspielig und belasten die Resultate einer Anlage langfristig substanziell. Änderungen in der Portfoliostruktur müssen deshalb gut überlegt und dezidiert erfolgen. Der Ansatz und der Investitionsprozess von Parsumo erlauben eine rasche, kosteneffiziente und effektive Anpassung der Portfoliostruktur an die zukünftigen Marktverhältnisse.

Begründung Januar 2014
In ruhigen Märkten beobachten wir vorteilhafte Risiko-/Renditeverhältnisse. In solchen Phasen sind deutliche Marktrückgänge nicht zu erwarten. Dagegen sind negative Renditen gemäss statistischen Erwartungen durchaus möglich. Die verlässliche Einschätzung unserer proprietären Indikatoren, dass «Tail Risk Events» für die nähere Zukunft sehr unwahrscheinlich sind, unterstützt eine objektive Markteinschätzung und erlaubt es uns, eine dezidierte Positionierung einzugehen.

Begründung Oktober 2013
Eine sorgfältige Beurteilung von Risikobeiträgen unterschiedlichster Anlageklassen und Subanlageklassen kann in risikobehafteten Perioden schmerzhafte Schäden vermeiden. Ein reduziertes Risikobudget sollte in diesen Zeitabschnitten besonders sorgfältig allokiert werden.

In der zweiten Phase in der ein erhöhtes Risikobudget sinnvoll ist, beobachten wir in den etwas risikoreicheren Subanlageklassen häufig ein verbessertes Risiko-Renditeverhältnis gegenüber der eigenen Hauptanlageklasse.

Begründung Juli 2013
Weil Turbulenzen nicht immer sichtbar und/oder spürbar sind, messen wir sie akribisch und gehen ihnen aus dem Weg. Denn sie erhöhen den Preis (Volatilität) der erzielten Renditen merklich. In einem Marktregime mit heftigen Turbulenzen und tiefen systemischen Risiken herrschen vermehrt unvorhersehbare Richtungswechsel und unerklärliche Entwicklungen in beide Richtungen vor. Bei diesem Umfeld handelt es sich um ein häufig kurz andauerndes Übergangsregime, das zu einer neuen Zielpositionierung genutzt werden sollte. Bei einer Erhöhung der Sachwertquote wäre dies ein Zukaufen in die Schwäche. Bei einer Reduktion derselben empfiehlt sich ein Verkauf in die Stärke.

Begründung April 2013
Weil wir davon überzeugt sind, dass nur ein prospektives Risikomanagement in der Lage ist, drei schwierige Entscheidungen verantwortungsvoll zu fällen:
1. Den Anstieg der Märkte frühzeitig zu erkennen
2. Nicht zu früh auszusteigen
3. Einen deutlichen Marktrückgang zu antizipieren

Begründung vom Januar 2013
Weil in «ruhigen Märkten» das beste Risiko-Rendite-Verhältnis herrscht und die eingegangen Risiken auch überdurchschnittlich honoriert werden, sind wir in diesem Marktregime sehr zuversichtlich und nutzen die gebotenen Opportunitäten mit einer sachwertbezogenen Positionierung.

Begründung vom Oktober 2012
Weil wir die Wahrscheinlichkeiten eines substanziellen Marktrückgangs sorgfältig einschätzen, regelbasiert danach handeln und unseren Entscheidungen keine konstante Rückschlagsangst zugrunde liegt.

Begründung vom August 2012
Weil uns unser Konzept der Unterteilung der Marktverhältnissen in unterschiedliche Marktregimes einen entscheidenden kompetitiven Vorteil verschafft.

Begründung vom Mai 2012
Weil wir Performance vor allem als ein Resultat aus sorgfältigem Risikomanagement und nicht aus glücklichen Renditeprognosen sehen.