Rückblick
«Verkehrte Welt an den Aktienmärkten»
Das Jahr 2015 bot Stock-Pickern ausgezeichnete Opportunitäten: Sie konnten mit einer Vielzahl von aktiven Aktienstrategien Mehrwert erzielen. Anleger, die auf die Strategien Gewinnrevision, Momentum und Bilanzqualität setzten, erwirtschafteten in Regionen wie Europa, der Schweiz, Asien-Pazifik, den Emerging Markets und sogar in den äusserst effizienten amerikanischen Märkten eine höhere Performance als die breiten Indizes.
Im Umfeld einer sich abschwächenden globalen Konjunktur zeigten Investoren in der zweiten Jahreshälfte eine klare Präferenz für Aktien mit tieferem Risiko. Sie kauften Titel mit einem niedrigen Beta (systematisches Risiko) und einer geringen Preisvolatiliät (Schwankungsbreite der Kurse). Aktien mit geringer Volatilität und einer guten Bilanzqualität wurden deshalb mit einem Bewertungsaufschlag gehandelt, der deutlich über dem langfristigen Durchschnitt lag.
Entsprechend waren Minimum-Variance- oder Low-Volatility-Ansätze 2015 hoch im Kurs – und sie sind es auch heute noch. 2015 war also kein Jahr für Value-Manager; einzig in Europa konnte mit einer Value-Strategie Mehrwert erzielt werden, da sich die europäische Wirtschaft dank dem schwachen Euro lange den negativen Kräften der Weltwirtschaft entziehen konnte.
Aber was geschah im ersten Quartal 2016? Im Vergleich zum letzten Jahr kann die Entwicklung mit nur zwei Worten beschrieben werden: verkehrte Welt.
Anleger, die im letzten Jahr die Referenzindizes mit einer konsistenten Titelselektion zu übertreffen vermochten, verloren mit demselben Portfolio von Januar bis März 2016 teilweise deutlich gegenüber den Benchmarks. Die hohe Volatilität der Börsenindizes würde eigentlich vermuten lassen, dass sich Investoren in einem konjunkturell unsicheren Umfeld bei Aktienanlagen stärker an fundamentalen Bewertungsfaktoren orientieren würden – doch genau das Gegenteil war der Fall.
Investoren bevorzugten in den ersten drei Monaten des Jahres Aktien mit negativen Gewinnrevisionen, schlechten Momentum-Indikatoren, unterdurchschnittlichen Wachstumskennzahlen, schwachen Bilanzkennzahlen und einer überdurchschnittlich hohen Bewertung. Was veranlasste sie, plötzlich in «schlechte» Aktien zu investieren, die dazu nicht einmal günstig waren?
Der Grund dürfte in der Positionierung der Anleger liegen. Gemäss repräsentativen Umfragen unter Fondsmanagern waren die Investoren in Bezug auf die relative Gewichtung von Aktien und Sektoren sehr ähnlich positioniert. In Aktien, die auf Basis der oben genannten, fundamentalen Kennzahlen attraktiv erschienen, waren sie bereits übergewichtet, und in solchen, die aus fundamentaler Sicht wenig attraktiv erschienen, deutlich untergewichtet. In der angelsächsischen Terminologie wird dieses Anlegerverhalten als «Crowded Bets» oder «Crowded Positioning» bezeichnet.
Grosse Hedgefonds begannen Anfang Jahr, bedingt durch die hohe Volatilität an den Börsen, mit grossen Volumina Short-Positionen in fundamental unattraktiven Aktien einzudecken. Long-Positionen in fundamental attraktiven Aktien hingegen wurden verkauft.
Gemäss dem viel beachteten Fund Manager Survey von Merrill Lynch waren Investoren zu Jahresbeginn in defensiven Sektoren wie Telecom und Pharma stark übergewichtet, während sie in zyklischen und volatilen Sektoren wie Öl und Gas, Rohstoffe und Chemie stark untergewichtet waren. In diesen gemiedenen Sektoren fiel die Erholung ab Mitte Februar deutlich stärker aus als im Gesamtmarkt.
Der Schweizer Aktienmarkt bildete hierbei im ersten Quartal eine Ausnahme. Fundamental attraktiv bewertete Aktien mit einem hohen Ranking (gemäss unserem Quantitative-Stock-Selection-Ansatz, QSS) übertrafen Titel mit einem tieferen Ranking mehrheitlich. Bei den Bankwerten schlugen Banque Cantonale Vaudoise mit einem hohen Ranking wenig attraktive Bankwerte mit einem tieferen Ranking wie Credit Suisse oder Bank Julius Bär um Längen. Dasselbe galt für EMS-Chemie gegenüber Clariant im Chemiesektor, Geberit gegenüber LafargeHolcim im Bauwesen, Actelion gegenüber Novartis bei den Pharmavaloren, Schindler gegenüber Adecco bei den Industrietiteln und Swiss Re gegenüber Zurich Insurance bei den Versicherungen.
Ausblick
«Steht ein Paradigmenwechsel bevor?»
Nach dem ersten Quartal dieses Jahres stellt sich wohl manch ein Investor die Frage, ob an den Märkten ein Paradigmenwechsel stattgefunden hat. Gehorchen die Finanzmärkte nicht mehr fundamentalen Gesetzmässigkeiten? Werden sie von willkürlichen, nicht mehr nachvollziehbaren Kräften gelenkt?
Wir denken, nein. Die Aktienmärkte werden sich langfristig immer an fundamentalen Faktoren wie Bewertungskennzahlen und Gewinnwachstum orientieren.
Der Quantitative-Stock-Selection-Ansatz von PARSUMO bewertet Aktien weltweit anhand insgesamt 120 Bewertungsfaktoren, wovon jeweils die 30 bis 40 messbar besten für einen regionalen Markt selektiert werden. Die Faktoren sind über sechs verschiedene Stylegruppen diversifiziert: Earnings Revisions, Price Momentum, Risk, Quality, Growth und Valuation.
Die Gewichtung der einzelnen Stylegruppen ist massgebend für das Ranking der Aktien. Sie ist dynamisch und basiert nach einer festen Regel auf dem Konjunkturzyklusmodell von Merrill Lynch, das den Konjunkturverlauf anhand von Vorlaufindikatoren für drei bis sechs Monate antizipiert. Die aktuellen Resultate dieses Konjunkturzyklusmodells signalisieren eine deutliche Wachstumsabschwächung in Europa. Entsprechend indiziert das Modell eine defensive Positionierung in den Stylegruppen. Aktien mit positiven Gewinnrevisionen, tiefen Risikoparametern, hoher Bilanzqualität und günstiger Bewertung dürften in einem sich abschwächenden konjunkturellen Umfeld trotz der erwähnten Positionierung der Anleger den Markt schlagen.
Aktien mit Top-Rankings gemäss Quantitative-Stock-Selection-Ansatz (QSS) von PARSUMO Capital
| Aktien Schweiz | Aktien Europa |
|---|---|
| PARTNERS GROUP HOLDING | VESTAS WINDSYSTEMS |
| SWISS RE | GENMAB |
| ACTELION | DEUTSCHE WOHNEN BR.SHS. |
| LONZA GROUP | ADMIRAL GROUP |
| GEBERIT 'R' | PERSIMMON |
