Investment Management Update – Oktober 2017

Rückblick

«Planung ohne Ausführung ist meistens nutzlos – Ausführung ohne Planung ist meistens fatal.»
(Willy Meurer, geb. 1934, deutsch-kanadischer Publizist)

Die internationalen Aktienmärkte haben ihre Attraktivität auch im dritten Quartal 2017 bewiesen und sich sehr gut entwickelt. Die günstigen Risikoverhältnisse gingen, wie von uns über die letzten drei Quartale prognostiziert, mit vorteilhaften Renditen einher. Wer die Risiken gescheut hat, muss sich heute die Fragen stellen: Wie gross ist das Rückschlagpotenzial bei einem jetzigen Einstieg, und wie hoch sind die Opportunitätskosten, wenn man an der positiven Entwicklung der Aktienmärkte nicht partizipiert? Die Beantwortung dieser Fragen ist unangenehm und schwierig. Wegen unserem Übergewicht in Sachwerten gehen wir primär auf die zweite Frage ein.

Unsere Risikoindikatoren verharren seit Monaten auf einem tiefen Niveau. Zum einen macht der Turbulence Index, der das Risiko erhöhter Marktturbulenzen anzeigt, nach wie vor keine Unsicherheiten bei den Investoren aus. Zum anderen befinden sich die Werte des Systemic Risk Index in einem Bereich, der nur geringe systemische Risiken anzeigt. Eine Risikokonzentration ist kaum festzustellen, und die markttreibenden Faktoren sind breit abgestützt. Die Märkte sind nach wie vor robust und lassen weitere erfreuliche Avancen erwarten. Marktrückschläge bleiben auch in näherer Zukunft unwahrscheinlich. Solange die Risikoverhältnisse derart vorteilhaft sind wie heute, sollte das Risiko, eine gute Performance zu verpassen, nicht eingegangen werden.

Das dritte Quartal 2017 stand den beiden Vorquartalen punkto Performance in nichts nach. Vor allem der Monat September drückte die wichtigsten Indizes erfreulich in die Höhe. Die Schwellenländer verteidigten die Tabellenspitze mit einer Performance von 27,78% seit Anfang Jahr auf souveräne Art und Weise, und unser Übergewicht in diesem Aktiensegment hat sich gut ausgezahlt. Diese positive Entwicklung dürfte sich fortsetzen, denn sie ist wachstums- und bewertungsgetrieben. Wir halten deshalb an unserem Übergewicht an Schwellenlandaktien fest.

Dennoch dürfte die langanhaltende Hausse in ihre letzte Phase getreten sein. Es ist kaum vorhersehbar, wann sie ein Ende finden wird. Wir sind überzeugt, dass alle möglichen Ressourcen dazu verwendet werden sollten, diesen Zeitpunkt besser antizipieren zu können. Die Erfahrung zeigt, dass eine solche Aktienhausse mit hoher Wahrscheinlich mit Übertreibungen endet. Erste Anzeichen dafür sind in den USA auszumachen, aber vorerst nur bei einer bescheidenen Anzahl von Titeln. Für den breiten Markt gibt es trotz hohen Indexständen weiteres Potential nach oben, wenn sich die beobachtete Sektorrotation in kontrollierter Art und Weise fortsetzt.

Nachdem der amerikanische Markt die Hausse angeführt hat, und die asiatischen Märkte nachgezogen haben, wäre der europäische Markt nun an der Reihe, eine ausgezeichnete Entwicklung zu zeigen. Das Timing dieses Masterplans – «follow the sun» – ist allerdings alles andere als einfach. Oft wird ein Markt zu früh verlassen, wenn er sich nicht wie gewünscht entwickelt. Dann aber holt er genau im falschen Moment wieder auf, was für Frustration sorgt. Ein längerfristiger Plan sollte deshalb nur fallen gelassen werden, wenn sich die Rahmenbedingungen komplett verändern. Wir halten an unserer Strategie fest, vermehrt auf europäische Aktien zu setzen.

Ausblick

«Alles, was man tun muss, ist, die richtige Taste zum richtigen Zeitpunkt zu treffen.»
(Johann Sebastian Bach, 1885 – 1750, deutscher Komponist)

Erkenntnisse aus dem Risk Regime Investing (RRI)

Das Prinzip «follow the sun», Übertreibungen, Bewertungen und die konjunkturelle Entwicklung zeichnen jedoch nie ein klares Bild. Der Zustand der Aktienmärkte ist ein Puzzle, dessen Teile unscharf abgegrenzt sind und viele verschiedene Interpretationen zulassen. Dies zeigt sich deutlich an den divergierenden Meinungen der Fachspezialisten, die aus derselben Analyse gegenteilige Schlüsse ziehen. Es ist deshalb unabdingbar, sich an Tatsachen zu orientieren. Der wichtigste Fakt für PARSUMO ist und bleibt das Risikoumfeld. Wir beobachten eine geringe Risikokonzentration und eine äusserst niedrige Turbulenz und erwarten deshalb weiterhin robuste Märkte mit einem vorteilhaften Rendite-Risiko-Verhältnis.

Unser Anfang Jahr eingegangenes Übergewicht in Sachwerten hat sich in den letzten drei Quartalen ausgezahlt. Auch im dritten Quartal nutzten wir erfolgreich das höchste Risikobudget – eine Positionierung, an der wir festhalten. Die Verhältnisse an den Aktienmärkten sind günstig, und eingegangene Risiken werden honoriert. Da wir auf Basis von Fakten handeln, beobachten wir allfällige Änderungen dieses Umfelds zurzeit jedoch besonders aufmerksam. Zeigen unsere Indikatoren erste Anzeichen einer Verschlechterung der Risikoverhältnisse, können wir schnell reagieren.

Erkenntnisse aus der Quantitative Stock Selection (QSS)

In unserem letzten Investment Management Update schrieben wir:

«In Bezug auf die Regionen favorisieren wir zurzeit Europa, Asien-Pazifik und die Schwellenländer. Grundsätzlich rechnen wir mit einer weiteren Verschiebung der Faktorenpräferenz der Anleger: weg von defensiven Stylemerkmalen wie High Quality und Low Risk hin zu den eher zyklischen Merkmalen Value, Earnings Revision, Momentum und Growth.»

Wir haben unsere Portfolios entsprechend positioniert, was zu einer guten Wertentwicklung und Outperformance gegenüber ihrer Benchmark führte. Wir bestätigen unsere Einschätzung der letzten Quartale und sehen eine Fortsetzung der aktuellen Entwicklung. Zu den Hauptmerkmalen gehören:

• eine anhaltende Rotation in zurückgebliebene Branchen,
• eine teilweise Umschichtung von defensiven Qualitätstiteln in zyklische Aktien,
• entsprechend dem «follow the sun»-Prinzip ein Schwergewicht auf Asien und Schwellenländer sowie ein weiterer Aufbau Europas zu Lasten der USA, und
• die Favorisierung der Stylemerkmale Value, Earnings Revision, Momentum und Growth unter moderater Vernachlässigung der Merkmale High Qualität und Low Risk.

Die Quantitative Stock Selection (QSS) ist ein Ansatz des Factor Investing und wendet mehrere Styles dynamisch an. Dabei bevorzugen wir eine diversifizierte Strategie, weil Single-Strategien immer wieder längere Durststrecken durchzustehen haben. Dies ist zurzeit bei Low-Risk-Strategien der Fall. Low-Volatility-Titel weisen hingegen unbestritten eine vorteilhafte Prämie auf, eine auf dieses Merkmal fokussierte Strategie vernachlässigt jedoch die Interaktion zwischen den Styles.

Mit einem Investitionsansatz, der mehrere Styles berücksichtigt, kann frühzeitig erkannt werden, wenn sich die Qualität eines Titels verbessert, ein Momentum aufbaut, die Bewertung interessant wird oder Gewinnrevisionen nach oben stattfinden. Im Jahr 2016 führte die akzentuierte Marktrotation dazu, dass die besten Fonds früherer Jahre plötzlich zu den schlechtesten gehörten – und umgekehrt. Dank der dynamischen Anpassung der Styles an den Konjunkturzyklus haben unsere Portfolios diese Herausforderungen sehr gut gemeistert und die guten Resultate der Vorjahre fortgesetzt.

Globale Finanzmärkte – Rückblick

Aktien

Die Aktienmärkte haben ihre positive Performance des ersten Halbjahres 2017 im dritten Quartal fortgesetzt. Sie konnten ihre bereits beachtlichen Gewinne flächendeckend und mit hoher Dynamik weiter ausbauen. Mit Ausnahme von Madrid, Singapur und Sidney, die sich seitwärts bewegten, notierten sämtliche wichtigen Aktienindizes Ende September höher als Ende Juni. Seit Anfang Januar kletterte der SPI 16,53%, der Dax 11,7%, und der S&P 500 legte 12,53% zu. In Franken gerechnet sind das für den S&P 500 noch 7,7%. In Grossbritannien bewegte sich der FTSE 100 kaum vom Fleck und zeigte seit Anfang Jahr eine Performance von nur 3,22%. Der japanische Nikkei setzte seine Erholung vom zweiten Quartal fort und schloss per 30. September mehr als 6% höher als zu Jahresbeginn. Der Aktienindex MSCI World erzielte im dritten Quartal eine Performance von 4,84%, was einen Wertzuwachs von 16,01% seit Anfang Jahr bedeutet. Schwellenlandaktien gemessen am MSCI Emerging Markets erzielten gar ein Plus von 7,89 respektive 27,78% und hängten die Märkte der Industriestaaten erneut deutlich ab. (Alle Angaben in lokaler Währung.)

Obligationen

Obligationen mit Anlagequalität haben ihren Erholungstrend fortsetzen können, dies jedoch mit verlangsamten Zuwachsraten. Der weltweit investierte Index von JP Morgan avancierte von Januar bis September 5,78%, was in Franken gerechnet einer Wertentwicklung von gut 1% entspricht. Frankenanleihen mit einer Bonität zwischen BBB und AAA bewegten sich im dritten Quartal nicht vom Fleck und befinden sich seit Anfang Jahr mit einer Performance von –0,34% immer noch leicht im Minus. Der Renditeunterschied zwischen Anleihen mit kurzer und mit langer Laufzeit hat sich in den letzten drei Monaten praktisch nicht verändert.

Rohwaren

Die Rohwarenpreise zeigten im dritten Quartal 2017 erstmals seit längerer Zeit wieder eine Erholung auf breiter Basis. Der breit gefasste Rohwarenindex CRB legte in Dollar gerechnet von Juli bis September um 5,03% zu, seit Jahresanfang beträgt das Minus noch 4,28%. Angetrieben wurden die Gewinne von markant steigenden Ölpreisen. Rohöl der Sorte Brent avancierte im dritten Quartal mehr als 16% und notierte Ende September sogar leicht höher als Anfang Jahr. Die Gold- und Silberpreise kletterten nach einem schwachen zweiten Quartal ebenfalls in die Höhe und lagen Ende September 11,05 und 4,61% höher als Anfang Januar. Palladium, einer der wenigen Gewinner im zweiten Quartal, setzte seinen Höhenflug fort, nach wie vor getrieben von der Nachfrage von Finanzinvestoren. Mit einer Performance von mehr als 36% seit Jahresbeginn führt Palladium die Rohstofftabelle mit grossem Abstand an.

Immobilien

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat den Ausstieg aus den Anleihenkäufen vorerst aufgeschoben, dies mit Begründung eines festeren Euros und unsicheren Wachstums. Die US-Notenbank Fed hat zwar vorgespurt und die Käufe eingestellt, aber eine Normalisierung der globalen Geldpolitik liegt noch in weiter Ferne – auch in der Schweiz. Die Zinsen in Europa werden noch für längere Zeit auf ihrem sehr tiefen Niveau verharren. Schweizer Immobilienfonds verzeichneten nach einem positiven zweiten Quartal Abgaben und verloren von Juni bis September 2,81%, seit Anfang Jahr sind sie noch 4,16% im Plus. Ausländische Immobilienanlagen setzten ihre Erholung hingegen fort und erzielten die ansehnliche Quartalsperformance von 3,36%, was einer Wertentwicklung von 10,84% seit Jahresbeginn entspricht. In Franken gerechnet lieferten sie einen Performancebeitrag von 6,08%.

Währungen

Angetrieben von erfreulichen Konjunkturdaten hat der Euro im dritten Quartal eine deutliche Erholung gezeigt. Zum Franken festigte er sich in den letzten drei Monaten um 4,44% und notierte fast 7% über dem Stand von Anfang Januar. Der Dollar-Franken-Wechselkurs konnte die Schwäche des ersten Semesters ebenfalls überwinden, und der Greenback beendete das dritte Quartal mit einem Plus von 1,04%. Seit Jahresanfang betragen seine Abgaben zum Franken noch 4,76%. Im Rahmen der allgemeinen Frankenschwäche im dritten Quartal festigte sich auch das Pfund um 4,34% gegenüber der helvetischen Valuta. Der Euro legte gegenüber dem Dollar erneut deutlich zu und schloss das Quartal auf 1,18 €/$. Von Januar bis September 2017 ist das ein Gewinn von mehr als 12%.